浅论我国创业板新股发行制度/伍江林
作者:法律资料网 时间:2024-07-22 17:31:44 浏览:8750
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摘要：我国创业板市场自从2009年10月启动以来，只有短短的3年多时间，作为一个新兴的市场，许多的法律制度都还很不完善，上市公司各种违规违法的行为层出不穷，创业板市场在新股发行方面就有很多不足。
关键词：创业板；发行制度；保荐人
引言
中国的创业板市场是一个很不成熟的市场，各方面的法律制度不够完善，在新股发行方面，新股发行的市盈率往往过高，泡沫化过于严重，上市公司保荐人存在只荐不保的情况屡见不鲜，这些都需要不断的完善。
一、我国创业板新股发行的标准
我国创业板市场的新股上市发行标准相对与主板市场的新股上市发行标准低了很多，深交所公布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》中第十条规定，发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条件：（一）发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。（二）最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。（三）最近一期末净资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。（四）发行后股本总额不少于三千万元。
二、我国创业板的“三高”现象
（一）高价发行
创业板市场新股的高价发行已经成了一种常态，在创业板最先发行的28支股票中，发行价最高的是红日药业，每股发行价达到了60元。之后在创业板上市的公司，新股发行价更是屡创新高，69元的碧水源，87.5元的国民技术，88元的世纪鼎利，95元的沃森生物，最后是发行价为110元的汤臣倍健 夺得了目前为止创业板新股上市的发行价桂冠。创业板市场的上市公司打着高科技，高成长的旗帜，高价发行，上市后又出现业绩滑铁卢，让中小投资者损失惨重。
（二）高市盈率发行
新股的高价发行往往意味着高市盈率发行，在创业板首批上市的28支股票中，平均市盈率达到了惊人的56.7倍，宝德股份和鼎汉技术更是分别高达到81.67倍和82.22倍，这与主板市场十几、二十倍的新股发行市盈率相差悬殊，让中小投资者不知所措，以往在主板上的投资经验完全无法借鉴。随后创业板市场的新股发行市盈率更加令投资者瞠目结舌，111.50倍的新宙邦，123.94倍的世纪鼎利，138.46倍的星河生物，最后是以150.82倍市盈率发行的新研股份夺得桂冠。
（三）高超募发行
正是由于创业板市场新股的高价，高市盈率发行，给上市公司带来了巨额的超募资金 。目前在创业板上市的273家公司，几乎每一家公司新股发行的时候都会有超募资金，其中超募资金最多的当数天立环保，其预计公开募集资金1.32亿元，最后募集到了9.77亿元。根据2011年5月3日深交所发布的数据，截止至4月底，在创业板上市的209家公司，IPO金额达到了1618亿元，其中超募资金1002亿元，超募比例达到了162.66%。
三、“三高”现象的原因分析
（一）新股发行制度不完善
自从2009年新股发行市场化改革以来，由于中国股市不成熟，现阶段新股发行市场化定价条件不成熟，这种情况下推行市场化定价，为发行人和保荐机构操纵新股发行价提高了有利条件，新股发行价就难免像脱缰的野马，这种市场化的定价方式让创业板新股的“三高”高得离谱，偏离了正常的投资价值。然而从中国股市的长远发展来看，市场化定价是未来的必然趋势。
（二）保荐制度不完善
由于保荐机构的利益与新股发行有直接的关系，为了赢得发行项目，保荐机构就会尽量向发行人承诺以尽可能高的价格发行。而保荐机构的保荐承销收入与募集资金直接挂钩，特别是超募资金，其提成有的高达8%到9%，可见发行价格的“三高”直接影响了保荐人的利益，保荐人之所以大力推动新股发行的三高就显而易见了。我国的保荐制度，并没有禁止保荐人同时又做股东又做保荐人，大多数的保荐人即是股东又是保荐人，为了使自身的利益最大化，保荐人就会不遗余力的推行新股的“三高”。创业板市场的保荐制度并没有规定对于公司上市后的业绩变脸保荐人需要负责，这就更加让保荐人有恃无恐，有的保荐机构只要为了让新股发行，甚至不惜弄虚作假，过度包装上市公司，新股发行后保荐人便不再需要负任何责任。保荐制度的缺陷，变相地鼓励了保荐人在新股发行时推行“三高”，也鼓励了保荐机构采取一些不正当的手段发行新股。
（三）询价制度不合理
当前询价制度不合理的表现主要有：一是询价制度鼓励报高价。根据询价制度所规定的“逻辑性一致”或“诚信原则”，询价中报低价的不能高价申购，报高价的却可以低价申购。如此一来，询价机构如果想参与网下配售，就必须报高价。二是报高价者不需要为自己的行为承担任何责任。由于报高价者最终可以低价申购而不是以自己的高报价申购，这就意味着报高价者无须为自己的报高价行为承担任何责任。这就为人情报价、胡乱报价提供了机会。三是保荐机构可以推荐第七类询价机构参与网下询价。这也意味着保荐机构把自己的关系户引入到询价过程中来。这类询价机构显然会为保荐机构捧场，最终促成询价价格的提高。四是初步询价的最后定价由发行人与主承销商（通常也就是保荐机构）来确定，机构询价结果只是一个参考。这又为发行人与主承销商最终拔高发行价格创造了机会。
四、我国创业板保荐制度分析
（一）保荐制度的概念
保荐制度又称保荐人制度，是指在证券发行、上市期间由特定证券经营机构担任保荐人，推荐发行人证券发行上市，持续督导发行人履行相关义务的制度 。
保荐制度主要具有三个法律特征：1.保荐制度要求保荐人依法履行职责，督促发行人发行证券后持续履行义务。实施保荐制度是为了规范证卷发行上市的行为，提高证券经营机构的执业水平和上市公司的质量，达到保护投资者，规范证券市场，促使证券市场健康的发展。2.保荐人的工作贯穿整个证券发行过程。证券发行的保荐人在上市公司发行证券之前已经开始做准备工作，在确定了发行人具有发行证券的资格后，保荐人还须对上市公司的相关资料进行审查，确保资料的真实性，而后向中国证监会提交推荐意见，并配合证监会对上市公司的审查工作。3.保荐制度实行严格的准入制度。《证券发行上市保荐制度暂行办法》规定了保荐人的资格条件：经中国证监会注册登记并列入保荐机构、保荐代表人名单(以下简称“名单”)的证券经营机构、个人，可以依照本办法规定从事保荐工作。未经中国证监会注册登记为保荐机构、保荐代表人并列入名单，任何机构、个人不得从事保荐工作。此外，第十条还规定了不得登记为保荐机构的情形：(一)保荐代表人数量少于两名；(二)公司治理结构存在重大缺陷，风险控制制度不健全或者未有效执行；(三)最近二十四个月因违法违规被中国证监会从名单中去除；(四)中国证监会规定的其他情形。第十一条规定了保荐代表人的资格条件：个人申请注册登记为保荐代表人的，应当具有证券从业资格、取得执业证书且符合下列要求，通过所任职的保荐机构向中国证监会提出申请，并提交有关证明文件和声明：(一)具备中国证监会规定的投资银行业务经历；(二)参加中国证监会认可的保荐代表人胜任能力考试且成绩合格；(三)所任职保荐机构出具由董事长或者总经理签名的推荐函；(四)未负有数额较大到期未清偿的债务；(五)最近三十六个月未因违法违规被中国证监会从名单中去除或者受到中国证监会行政处罚；(六)中国证监会规定的其他要求。
（二）我国创业板保荐制度分析
关键词：创业板；发行制度；保荐人
引言
中国的创业板市场是一个很不成熟的市场，各方面的法律制度不够完善，在新股发行方面，新股发行的市盈率往往过高，泡沫化过于严重，上市公司保荐人存在只荐不保的情况屡见不鲜，这些都需要不断的完善。
一、我国创业板新股发行的标准
我国创业板市场的新股上市发行标准相对与主板市场的新股上市发行标准低了很多，深交所公布的《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》中第十条规定，发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条件：（一）发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。（二）最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。（三）最近一期末净资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。（四）发行后股本总额不少于三千万元。
二、我国创业板的“三高”现象
（一）高价发行
创业板市场新股的高价发行已经成了一种常态，在创业板最先发行的28支股票中，发行价最高的是红日药业，每股发行价达到了60元。之后在创业板上市的公司，新股发行价更是屡创新高，69元的碧水源，87.5元的国民技术，88元的世纪鼎利，95元的沃森生物，最后是发行价为110元的汤臣倍健 夺得了目前为止创业板新股上市的发行价桂冠。创业板市场的上市公司打着高科技，高成长的旗帜，高价发行，上市后又出现业绩滑铁卢，让中小投资者损失惨重。
（二）高市盈率发行
新股的高价发行往往意味着高市盈率发行，在创业板首批上市的28支股票中，平均市盈率达到了惊人的56.7倍，宝德股份和鼎汉技术更是分别高达到81.67倍和82.22倍，这与主板市场十几、二十倍的新股发行市盈率相差悬殊，让中小投资者不知所措，以往在主板上的投资经验完全无法借鉴。随后创业板市场的新股发行市盈率更加令投资者瞠目结舌，111.50倍的新宙邦，123.94倍的世纪鼎利，138.46倍的星河生物，最后是以150.82倍市盈率发行的新研股份夺得桂冠。
（三）高超募发行
正是由于创业板市场新股的高价，高市盈率发行，给上市公司带来了巨额的超募资金 。目前在创业板上市的273家公司，几乎每一家公司新股发行的时候都会有超募资金，其中超募资金最多的当数天立环保，其预计公开募集资金1.32亿元，最后募集到了9.77亿元。根据2011年5月3日深交所发布的数据，截止至4月底，在创业板上市的209家公司，IPO金额达到了1618亿元，其中超募资金1002亿元，超募比例达到了162.66%。
三、“三高”现象的原因分析
（一）新股发行制度不完善
自从2009年新股发行市场化改革以来，由于中国股市不成熟，现阶段新股发行市场化定价条件不成熟，这种情况下推行市场化定价，为发行人和保荐机构操纵新股发行价提高了有利条件，新股发行价就难免像脱缰的野马，这种市场化的定价方式让创业板新股的“三高”高得离谱，偏离了正常的投资价值。然而从中国股市的长远发展来看，市场化定价是未来的必然趋势。
（二）保荐制度不完善
由于保荐机构的利益与新股发行有直接的关系，为了赢得发行项目，保荐机构就会尽量向发行人承诺以尽可能高的价格发行。而保荐机构的保荐承销收入与募集资金直接挂钩，特别是超募资金，其提成有的高达8%到9%，可见发行价格的“三高”直接影响了保荐人的利益，保荐人之所以大力推动新股发行的三高就显而易见了。我国的保荐制度，并没有禁止保荐人同时又做股东又做保荐人，大多数的保荐人即是股东又是保荐人，为了使自身的利益最大化，保荐人就会不遗余力的推行新股的“三高”。创业板市场的保荐制度并没有规定对于公司上市后的业绩变脸保荐人需要负责，这就更加让保荐人有恃无恐，有的保荐机构只要为了让新股发行，甚至不惜弄虚作假，过度包装上市公司，新股发行后保荐人便不再需要负任何责任。保荐制度的缺陷，变相地鼓励了保荐人在新股发行时推行“三高”，也鼓励了保荐机构采取一些不正当的手段发行新股。
（三）询价制度不合理
当前询价制度不合理的表现主要有：一是询价制度鼓励报高价。根据询价制度所规定的“逻辑性一致”或“诚信原则”，询价中报低价的不能高价申购，报高价的却可以低价申购。如此一来，询价机构如果想参与网下配售，就必须报高价。二是报高价者不需要为自己的行为承担任何责任。由于报高价者最终可以低价申购而不是以自己的高报价申购，这就意味着报高价者无须为自己的报高价行为承担任何责任。这就为人情报价、胡乱报价提供了机会。三是保荐机构可以推荐第七类询价机构参与网下询价。这也意味着保荐机构把自己的关系户引入到询价过程中来。这类询价机构显然会为保荐机构捧场，最终促成询价价格的提高。四是初步询价的最后定价由发行人与主承销商（通常也就是保荐机构）来确定，机构询价结果只是一个参考。这又为发行人与主承销商最终拔高发行价格创造了机会。
四、我国创业板保荐制度分析
（一）保荐制度的概念
保荐制度又称保荐人制度，是指在证券发行、上市期间由特定证券经营机构担任保荐人，推荐发行人证券发行上市，持续督导发行人履行相关义务的制度 。
保荐制度主要具有三个法律特征：1.保荐制度要求保荐人依法履行职责，督促发行人发行证券后持续履行义务。实施保荐制度是为了规范证卷发行上市的行为，提高证券经营机构的执业水平和上市公司的质量，达到保护投资者，规范证券市场，促使证券市场健康的发展。2.保荐人的工作贯穿整个证券发行过程。证券发行的保荐人在上市公司发行证券之前已经开始做准备工作，在确定了发行人具有发行证券的资格后，保荐人还须对上市公司的相关资料进行审查，确保资料的真实性，而后向中国证监会提交推荐意见，并配合证监会对上市公司的审查工作。3.保荐制度实行严格的准入制度。《证券发行上市保荐制度暂行办法》规定了保荐人的资格条件：经中国证监会注册登记并列入保荐机构、保荐代表人名单(以下简称“名单”)的证券经营机构、个人，可以依照本办法规定从事保荐工作。未经中国证监会注册登记为保荐机构、保荐代表人并列入名单，任何机构、个人不得从事保荐工作。此外，第十条还规定了不得登记为保荐机构的情形：(一)保荐代表人数量少于两名；(二)公司治理结构存在重大缺陷，风险控制制度不健全或者未有效执行；(三)最近二十四个月因违法违规被中国证监会从名单中去除；(四)中国证监会规定的其他情形。第十一条规定了保荐代表人的资格条件：个人申请注册登记为保荐代表人的，应当具有证券从业资格、取得执业证书且符合下列要求，通过所任职的保荐机构向中国证监会提出申请，并提交有关证明文件和声明：(一)具备中国证监会规定的投资银行业务经历；(二)参加中国证监会认可的保荐代表人胜任能力考试且成绩合格；(三)所任职保荐机构出具由董事长或者总经理签名的推荐函；(四)未负有数额较大到期未清偿的债务；(五)最近三十六个月未因违法违规被中国证监会从名单中去除或者受到中国证监会行政处罚；(六)中国证监会规定的其他要求。
（二）我国创业板保荐制度分析
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